400-082-8218
欢迎访问君至尊酒业公司官网!

茅台带动下酱酒品类未来 5 年收入CAGR 有望达 15%-20%

作者:糯坤

1604298344(1).png

1.酱香酒的高速增长是白酒行业未来三大趋势性机会之一,预计未来5 年收入 CAGR 有望达 15%-20%


白酒行业进入成熟期、投资机会来自于结构性趋势,消费升级、集中度提升、酱香酒扩容是未来白酒行业三大趋势性机会。白酒行业逐渐进入10%以内增长,步入成熟期,我们认为未来行业中的结构性趋势会成为投资的主线,目前来看,除了消费升级、集中度提升两大趋势之外,酱香酒品类的扩容逐渐成为另外一个行业趋势,酱香酒行业的增速远超行业平均增速。根据权图工作室,2019年白酒行业实现总产量756万吨,酱香型白酒实现产量55万吨,同比增长37%,占白酒行业产量的7.28%;白酒行业实现总销售收入5621亿元,同比增长8.24%,酱香型白酒实现销售收入1350亿元,同比增长23%,占白酒行业销售收入的24.02%;白酒行业实现利润1288亿元,酱香型白酒实现利润550亿元,同比增长22%,占白酒行业利润的42.70%。


从白酒行业的发展来看酱香崛起符合一定的历史规律,未来该趋势有望延续。从白酒行业发展历史来看,70年代改革开放之前,计划经济时代白酒均由官方定价和分配,茅台因国酒的地位定价最高,是第一品牌。自70年代开始,白酒行业主导香型出现两轮变迁:(1)70-80年代清香型白酒产量和收入占比达70%以上。主要因当时粮食稀缺,清香型酿造成本低,以高性价比抢占市场,清香型龙头汾酒也因此成为行业龙头老大;(2)90-00年代浓香型白酒产量和收入占比达70%以上。一方面是因为当时粮食产量已经大幅上升,以五粮液为首的四川浓香酒企凭借更加浓郁的口感获得消费者偏好,另外一方面国家自1988年放开名酒价格管控,五粮液在时任领导王国春的主导下,通过多次提价至1994年一举超越茅台,成为价格最高的名酒,在十余年的时间里位居高端酒第一品牌,并带动了“浓香热”;(3)1998年之后,茅台开始渠道市场化改革,至2008年价格超过五粮液,重回白酒第一品牌的地位,在“茅台热”的带动下,酱酒行业开始进入较快的发展阶段,但后期的三年调整期打乱了行业的发展进程。


16年以来,白酒行业复苏后,酱香酒行业在茅台的带领下再次进入迅速发展期,且酱香酒口感更加浓郁,口味侵袭性强于浓香酒,消费群体逐渐培育壮大。可见,清香型流行源于性价比,浓香型流行源于五粮液带动和浓郁的口感,酱香型流行源于茅台带动和更加浓郁的口感。因此,浓香取代清香、酱香取代浓香的过程符合以下两个规律:(1)香型周期靠行业龙头带动,主导香型与行业龙头香型一致。(2)工艺越来越复杂,口感越来越浓郁。酱香工艺最复杂,定价中枢也普遍高于其他香型,但获得的口感浓郁程度也更高,说明消费者收入水平提升后为了获取更加浓郁的口感愿意付出更高的价格,从这个角度上讲,这可能也是消费升级背景下一种大品类上的“产品结构升级”。



未来5年酱酒行业收入CAGR有望达15%-20%,占比白酒行业约35%-40%。酱酒基酒需要贮藏3-5年才包装出厂,大量的基酒存货是销售增长的基础。由于酱酒行业是在近两年才逐渐进入高速发展的,过去酱酒企业除了茅台之外,基本都是供大于求,累计了较多库存,因此我们判断未来3-5年产能不会是限制除茅台外的酱酒企业增长的因素。


未来5年我们对茅台根据基酒产能来推算收入,其余酱酒企业则根据市场需求增长情况来推算收入。(1)对于茅台未来5年的收入我们引用前期发布的深度报告2020-03-01《贵州茅台:最具代表性的中国奢侈品品牌,未来估值中枢应在30-40倍》,预计至2024年茅台酒类收入会接近1800亿元,增量超过920亿元,CAGR约16%。(2)对于其余酱酒企业,主流酱酒企业的主力产品多定位在次高端和高端,再考虑到酱酒存在对其他香型的替代,我们推断其未来5年收入增速至少会高于次高端酒和高端酒行业的收入增长,预计复合增长率在20%以上;其余中小型酱酒企业或主流酱酒企业的非主力产品定位多在中端酒价位段,尽管中端酒本身增长速度一般(个位数),但考虑到酱酒存在对其他香型的替代,并且由于体量较小,预计该部分复合增长率至少在双位数以上。综合考虑,预计2020-2024年酱酒行业收入CAGR在15%-20%,我们预计白酒行业未来5年收入CAGR为7%+,至2024年扩容至8000亿元以上,届时酱酒行业占比整个白酒行业收入达35-40%。



2.“酱香热”是消费者、渠道商、酒厂合力推动的结果


酱香酒产销两旺、增长迅速,是消费者、渠道商、酒厂合力推动的结果,其中消费者的需求是最重要的因素。我们认为酱香酒的高速发展,是多方合力的结果。从消费者层面来说,一方面是由“茅台热”带动了“酱香热”,而酱香酒独特的醇厚口感更加具有侵袭性,消费群体进一步扩大;另一方面,由此酱香工艺复杂且耗时久,相比于其他香型,酱酒更容易在消费者心中建立高端化的形象;同时,酱香酒产量少,进一步强化了其稀缺属性,越陈越香的特点增加了其投资属性。从渠道的层面来说,多数酱香酒产品体量小,价格不透明,渠道利差大,经销商推广动力足。从酒厂的层面来说,“酱香热”现象引来多方投资,原有酱香酒厂也纷纷扩产,酒厂从自身利益出发也会主动迎合消费者,助推酱香酒增长的趋势。三方合力,造就了目前酱香酒产销两旺的结果。


“茅台热”带动“酱香热”,酱酒侵袭性的口感使得消费群体进一步扩大。白酒行业中的核心意见领袖对他人具有消费引领的作用,其中大量的茅台消费者及爱好者会吸引和带动其他消费者尝试酱香酒。因此,很大程度上是茅台为其他酱香酒品牌打开了发展空间。而酱香酒本身的香型特点又反过来进一步推动了其发展,在白酒三大香型中,从口感浓郁层次来说,酱香 > 浓香 > 清香,酱香酒中的酯类物质超过40种,香气成分多达1000多种,使得其口感的侵袭性更高,也即消费者出现“一旦喝惯酱香酒,很难再去喝其他香型”现象。在白酒行业之外,我们也能看到消费者追求更加刺激性的口味的现象,典型代表就是辣味,辣作为一种饮食偏好本来仅仅局限在中国部分省份,但现在已经蔓延至全国各地,火锅、小龙虾、麻辣香锅、鸭脖等辣味食品均增长迅速。酱香过去主要在贵州省接受程度较高,目前已经逐渐蔓延至河南、山东、广东、福建等相对较为开放的市场,在地产酒龙头相对强势的地区如安徽等尚处于起步期,预计随着酱香酒企规模逐渐扩大,将有能力向其他地区进一步渗透。


酱酒工艺复杂、耗时更久,相比于其他香型,酱酒更容易在消费者心中建立高端化的形象。2019年,浓香型白酒销售额占到白酒市场的60%以上,酱香型白酒与之相比,不仅酿造耗时更长、工艺更复杂、且出酒率更低。正宗的大曲酱香酒根据节气变化,严格按照“端午制曲、重阳下沙、两次投粮、九次蒸煮、八次发酵、七次取酒”的酿造流程,遵循“四高两长”(高温制曲、高温堆积、高温发酵、高温馏酒;生产周期长、储存时间长)的传统工艺,完成基酒的生产周期约为一年,储存时间至少需要三至五年,出酒率远低于其他香型,消费者更容易对酱香酒产生高端联想,因此大部分酱香酒企的主力产品均是定位次高端及以上价位,恰好也迎合了白酒行业消费升级的趋势。


酱香酒越陈越香的特点强化了其投资属性,产量较小的特点强化了其稀缺属性,使得酱香酒更加适合长期收藏。酱香大曲酒生产的用曲量是各种香型酒用曲量之首,用曲量大,蛋白质含量越高,蛋白酶活力高,生成的高级醇就越多,同时可分解更多制曲小麦中的蛋白质产生大量的氨基酸。在贮存老熟的过程中,影响口感的杂醇类和醛类,会随着时间慢慢挥发,降低辛辣度,口感更顺滑;而乙醇和酸类会缓慢的发生酯化反应,产生具有芳香气味的酯类物质,存放时间长能够增加风味、完善酒香。茅台引领酱酒投资属性,酱香酒越陈越香、越藏品质越好的这一特点也满足了消费者投资收藏的需求;同时,酱酒产区资源、原料资源稀缺,产量较小,进一步强化了其稀缺属性。因此,酱香酒更加适合长期收藏,部分消费者已经开始出现藏新酒喝老酒的习惯。



酱香酒体量较小,价格不透明,经销商动力充足。多数酱香酒企体量均较小,除了茅台外的酒企,只有郎酒和习酒在50亿以上,其余酱香酒企多数都在20亿元甚至10亿元以内,体量较小,价格不透明,给予渠道的利润率较高。大体量酒企以茅台为例,自19年其飞天茅台出厂价调整为969元,至2020年6月飞天茅台批价已达2500元以上,渠道利润高达158%,远远高于普五和国窖。小体量以国台酒业为例,根据其招股书,19年国台高端酒平均出厂均价为213元,公司高端单品中价格最低的国台国标酒的京东自营销售价格为559元(一般线下实际成交价要低于京东定价),据此估算国台国标酒渠道利润率达162%(由于采用高端产品平均成本价估算,实际国台国标酒渠道利润率应更大);中高端酒出厂均价为105元,对应产品国台酱酒终端价格459元,渠道利润率达334%,酱香型白酒渠道利差高,利润丰厚,经销商营销动力充足。


资本的涌入进一步推动酱酒市场扩容,行业扩产迅速。酱香酒行业的高速发展,不仅仅促使原有企业加快扩产步伐,业内外资本也开始布局酱香酒行业。19年产量约为55万吨,仅占白酒总产量额7%,自18年来许多企业投资建设酱酒增产项目,按照酱香酒的工艺,新增产能或将于3-5年左右逐渐释放。


在本轮酱酒产能扩张中:(1)18年茅台开工建设0.66万吨茅台酒项目和3万吨系列酒项目,以保证2020年形成5.6万吨茅台酒产能和5.6万吨系列酒产能;(2)习酒计划在2万多吨的基础上,每年增产0.5万吨,最终达到5万吨产能目标;(3)根据郎酒及国台酒业招股书披露,IPO进程加速,募资主要用于扩大产能,计划未来三年酱香基酒产能分别扩大至5万吨以上、1.3万吨;(4)根据新华网报道,金沙酒业计划分两年扩产1万吨,建成后产能达到2万吨;(5)除此之外,根据川报泸州全媒体中心、糖酒快讯、武陵酒业官微报道,本轮扩产还包括贵州珍酒0.2万吨、贵州安酒2万吨、劲牌茅台镇酱酒0.8万吨、贵州贵酒生产项目二期等多个项目,其中最大一笔单项投资为金东集团投资245亿元于茅台镇赤水河畔核心产区建设酱酒,预计本轮扩产共实现新增酱酒基酒产能约20万吨,占现有产能的40%。


在线客服